EVA+经济增加值介绍以及评述

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目 录

第一部分 EVA简要评述 ................................................................................. 1

一、EVA的理论渊源及概念 ·········································································· 1 二、EVA的计算 ······························································································ 2 三、EVA的功能特点 ······················································································ 5 四、相关指标 ··································································································· 5

第二部分 EVA业绩评价系统 ....................................................................... 7

一、我国公司业绩评价现状及其存在问题 ··················································· 7 二、EVA评价公司经营业绩原理 ·································································· 9 三、应用EVA指标评价的具体方法 ··························································· 10 四、EVA评价系统的主要优势 ···································································· 12 五、EVA指标评价需注意的问题 ································································ 14

第三部分 EVA财务管理系统 ..................................................................... 16

一、现有财务管理系统的不完善之处 ························································· 16 二、EVA公司财务管理系统 ········································································ 17

第四部分 EVA激励制度 ............................................................................... 24

一、有效的激励机制应具备的功能 ····························································· 24 二、传统奖金与经理人股票期权激励制度失效的原因 ····························· 25 二、经理人股票期权激励制度失效原因 ····················································· 26 三、EVA奖金制度 ························································································ 27 四、EVA股票期权计划（杠杆股票期权） ················································ 32 五、实施EVA奖励机制应注意的几个方面 ··············································· 33

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目 录

第五部分 结 束 语 ......................................................................................... 35

一、EVA管理模式对完善我国企业治理结构的借鉴意义 ························ 35 二、我国企业引用EVA管理模式需要的条件············································ 36

参考文献 ................................................................................................................ 38 后 记 ................................................................................................................ 40

第一部分 EVA简要评述

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EVA（经济增加值，Economic Value Added）是国外二十世纪九十年代发展起来的一种新的企业业绩评价指标，正越来越受到企业界的关注与青睐。管理学之父彼得·德鲁克在哈佛商业评论上的一篇文章中指出：―作为一种度量全要素生产率的关键指标，EVA反映了管理价值的所有方面。‖ EVA不仅是一个全面的绩效衡量指标，还是一个全面财务管理的框架、一种经理人的薪酬激励机制。从本质上说，EVA管理是基于价值的管理，它揭示了价值创造的途径，指出了创造财富的真正关键所在，是一种变革性战略。它通过影响一个企业从董事会到基层上上下下的所有决策，改善组织内部每一个人的工作环境，改变员工的行为方式和企业文化，帮助管理者为股东、客户和自己带来更多的财富。

EVA已被可口可乐、索尼、西门子等一些杰出的公司所采用，并帮助它们取得了非凡的财务业绩。加入WTO以后，中国的企业面临着一个新的市场环境。传统的会计衡量标准和管理模式日趋落伍，新的经济管理手段和技能越来越重要。竞争性市场经济要求企业必须改变经营理念，摒弃多年来奉行的注重销售额或市场份额、注重总资产和总产出的规模导向战略，认识到价值创造的重要性，逐步从―收益管理—基于会计指标的管理‖向―价值管理—EVA管理‖转变，将管理和创造股东（所有者）财富作为企业财务目标并将其贯彻到管理决策的方方面面。新的战略要求通过设立新的指标体系来统帅企业的各项经营活动，使企业价值包括股东（所有者）的价值最大化，而不是像传统做法那样只考虑销售额的最大化。经济增加值（EVA）作为企业经营效益的衡量标准和财务管理的手段，在企业业绩衡量、财务管理、价值评估及员工激励机制的变化中将扮演越来越重要的角色。

经过多年的发展与完善，EVA已经扩展成为一个集业绩评价、财务决策、经理人员奖金计划等功能为一体的综合管理模式。本篇文章拟就EVA管理模式的三个重要方面：评价体系、财务管理体系（财务决策）、激励机制等进行深入阐述与分析，以期为中国企业实施EVA管理提供一些借鉴与指导。

第一部分 EVA简要评述

一、EVA的理论渊源及概念

EVA是经济增加值（Economic Value Added）的英文缩写，作为一种度量

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EVA管理模式相关问题研究

企业经营业绩的指标，已有二百多年的历史，其理论渊源出自于早期开发出来的―剩余收益‖思想，并在技术方法上进行了以下几个方面的改进：①引进了财务经济学的资本资产定价模型，用以确定企业的资本成本，分析各部门的风险特征。②以对外报告的会计数据为基础进行调整，矫正了传统财务指标的信息失真。从概念上说，EVA是指扣除产生利润的投资的资本成本后所剩下的利润，也就是经济学家所称的―剩余收入‖或―经济利润‖。它与大多数指标的不同之处在于：考虑了带来企业利润的所有资金（债务和股本）的成本，是对真正―经济‖利润的评价。

二、EVA的计算

EVA是一种以会计为基础的期间（年度、季度或月度）经营业绩的衡量标准。从算术角度说，EVA等于税后净营业利润（NOPAT，Net Operating Profit After Tax）减去债务和股本成本，可以表述为下述公式：

EVA=税后净营业利润－总资本×加权平均资本成本

在实际使用时需要注意的是上述公式的应用是以一定的会计制度为基础的，由于各国会计制度不同，会计核算方式不同，在应用经济增加值计算公式时应根据具体情况进行修正。从我国的实际情况看，使用这个公式时应注意以下几个方面：

①税后净营业利润：首先，这里的―净‖是指进行了一些调整，去除了各种会计信息的扭曲。如果我们简单地利用会计上的底线利润，税后净营业利润将会低估真实的经济利润，因为会计准则将太多的项目如研究开发费等作为本期费用处理，但从股东角度出发，这些项目应在资产负债表上作为资产更合适。其次，上式的税后利润是营业利润减去所得税额后的余额；而我国现行制度中的税后利润则是指利润总额减去所得税后的余额。最后，上式中的营业利润是指息税前利润，即营业利润中包括利息费用在内，而我国现行制度中的营业利润不包括利息费用在内，利润总额中也不含利息。因此，在计算时税后净营业利润修正为：税后净利润+利息费用+少数股东损益+本年商誉摊销①+递延税款贷方余额的增加+其他准备金额的增加+资本化研究发展费用-资本化研究发展费用在本年的摊销。

①

这里的商誉主要指在企业购并活动中所产生的收购价款超过被并购企业净资产公允价值的差额。按照现行会计制度的规定，商誉要在预计的有效年限加以摊销，列为费用。

第一部分 EVA简要评述

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②这里的总资本指的是企业产生利润所占用的全部资金的账面价值，包括债务资本和股本资本，其中债务资本是指债权人提供的短期和长期贷款，不包括应付账款、应付票据等商业信用负债；股本资本不仅包括普通股权益还包括少数股东权益。同时，由于各项准备金并不是企业当期资产的实际减少，准备金余额的变化也不是当期费用的现金支出，因此在进行资本总额的调整时应将其计入资本总额当中，即：资本总额=股东权益合计＋少数股东权益＋递延税款贷方余额（借方余额则为负值）＋各种准备金（坏账准备等）＋累计商誉摊销+研发费用的资本化金额+借款总额（短期借款、长期借款）。在实际计算时既可以采用年初的资本总额，也可以采用年初与年末资本总额的平均值。

③加权平均资本成本：这里的资金成本概念体现了亚当·斯密以来的基本思想：企业投入的资金应当带来最低限度的，具有竞争力的回报。 负债成本是企业借款的利息，只要利息可以抵税，就使用税后利率。股本资本不仅包括普通股，还包括少数股东权益。股本资本成本的计算首先以长期国债为计算的起点加上权益风险报酬（随着行业的不同而有很大的差异）。在计算了股本成本后，企业根据资本结构中债务和股本的比例可以得到加权资本成本。具体公式为：股本成本=五年期固定利率国债利率＋公司的β值×（过去五年股市年平均收益率＋未来风险调整－未来五年期固定利率国债利率）；债务成本=借款利息率×（1－税率）；加权平均资本成本=股本资本成本×股本资本占全部资本比重+负债成本×负债资本占全部资本比重。

根据EVA的创造者斯图尔特咨询公司的研究，要精确计算经济增加值要进行的调整多达120多项。然而，在实际应用中，并不是每个企业都要进行所有这些调整。大多数公司只需做出15项左右的调整就可以满足要求了。决定一个项目是否进行调整，首先而且最重要的一个原则是：该项调整是否―举足轻重‖，是否是实质性的，是否对管理行为有影响。这里的―举足轻重‖并不是依据某个数据相对于企业资产或利润的比重大小而定，而是指有关数据对下层决策者来说是否重要，这样的会计调整是否影响股东财富，影响管理人的决策。如果一项调整不能影响决策，通常就不值得去做。此外，选择是否进行会计调整还应具备以下条件：①能够得到必要的数据。②易理解性。经营管理人员能够理解这项变更，并可以向董事、股东和员工解释。③这项调整是确定的，能够被具体化，且至少在三年中不必更改。④能够使EVA与企业市值更加一致。⑤调整所涉及的项目应当是可控制的。―可控制‖是指经营管理人员能够影响的费用或

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资本支出。⑥现金收支原则，即尽量反映企业现金收支的实际情况，避免管理人员通过会计方法的选取来操纵利润。

大量实践表明，涉及EVA调整的不外乎有以下几类：①对稳健会计影响的调整。②对可能导致盈余管理项目的调整。③对非经营利得和损失的调整。④弥补指标计算本身固有缺陷的调整。主要调整项目见下表：

计算EVA的主要调整项目表

项 目 调整方法 资本化，不摊销 把当期的商誉摊销加到NOPAT中，把过去年份已摊销的商誉加到资本中 资本化并摊销 先进先出法 调整的目的和原因 ①大多数商誉资产的寿命是无限期的，比如品牌、声誉和市场地位等等，能为企业带来收益。 ②可以使管理者更加关注现金流，而不仅仅是记账。 研发占用企业资金，需要资本化并按一定期限摊销 采用后进先出法将低估存货占用的资金（通货膨胀） 商 誉 研发费用 存 货 开始产生NOPAT时，扩展管理者视野，鼓励他们认真考虑长期的投资机战略性投资 再考虑计算投资所占会。 用的资金的成本。 对于拥有大量长期设备的公司来说，运用直线折旧法来计算EVA会造成很大的偏差，不利于对新设备的投资。其原因在于，相对于资产本身价值的不断下降，EVA方法中扣减的资本成本也在下降，因此旧的资产看起来比新资产要便宜的多。这样一来，管理者就不愿用―昂贵‖的新设备取代―廉价‖的旧设备。 让企业部门经理不必对这部分的资产利得或损失负责，以保证其业绩是由生产经营产生的 从经济观点看，公司应该从当前利润中扣除的唯一税款就是当前交纳的税款，而不是将来可能或不可能缴纳的税款。因此，为了在公司层次上计算NOPAT和EVA，公司扣除的税款只应是在度量期内所缴纳的税额。 折 旧 偿债基金法 资产清理 直接从资产负债表转出 把过去从利润中扣除的递延税款从资产负债表中的负债项下移出，加到股本中去 税 收 各种准备金 当期变化加入利润， 准备金并不是当期资产的实际减少，准备金余额的余额加入资本总额 变化也不是当期费用的实际支出。 第一部分 EVA简要评述

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三、EVA的功能特点

第一，EVA概念简单，易于非财务人员掌握和应用，因此它是一种培训员工，甚至培训公司最普通员工的简单而有效的方法。第二，从理论和实践的角度看，作为一种度量企业业绩的指标，EVA最直接地联系着股东（所有者）财富的创造。对股东来说，EVA总是越多越好。从这个意义上讲，EVA是唯一能够指导经营者正确行动的业绩度量指标，它能够连续地度量业绩的改进。相反，销售利润率、每股盈余、投资回报率等评价与市场价值的联系比较微弱，有时甚至会误导决策，侵蚀股东财富。第三，EVA架构下的综合性财务管理系统几乎可以指导公司的每一个决策，这些决策包括年度经营预算、年度资本预算、战略谋划、企业收购和公司出售等，纠正了目前财务管理系统指标混乱，决策无所适从的现状。此外，EVA还是一个独特的薪酬激励制度中的关键变量，它真正把管理者的利益和股东利益一致起来，促使管理人像股东那样思考和行动。

综合来说，EVA是一种治理公司的内部控制制度。在这种制度下，所有员工协同工作，积极地追求最好的业绩。

四、相关指标

（一）修正的经济增加值（REVA）

从理论上讲，在计算EVA的过程中资产净额应使用资产的市场价值，因此产生了修正的经济增加值指标。它的计算公式如下：

REVAt=NOPATt－Kw×MVt1

式中，NOPATt是t时期公司的税后净营业利润。MVt1是t-1期期末公司资产的市场总价值，在数值上等于公司所有者权益的市场价值加上负债价值。

该指标认为：公司用于创造利润的资本价值总额是其市场价值。因为在任何一个会计年度的开始，投资者作为一个整体都可将公司按照当时的市场价值出售，然后将获得的收入投资到与原来公司风险水平相同的资产上，从而得到相当于公司加权平均资本成本的回报。如果投资者没有将其拥有的资产变现，这些投资者就放弃了获得其投资的加权资本成本的机会。在任何一个给定的时期内，如果一个公司真正为投资者创造了利润，那么该公司的期末利润必须超过以期初资本的市场价值计算的资本成本，这是因为投资者投资到该公司的资本的实际价值正是当时的市场价值。

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（二）市场增加值（MVA）

EVA是股东价值的主要原动力，但斯图尔特公司提出的另外一个指标—市场增加值（MVA，Market Value Added）也能精确地描述公司股东所发生的损益，对于关注股东财富的公司来说，MVA最大化应是首要目标。MVA的定义是公司市场价值和过去几年里对公司的投资总和的差额。从算术角度说，MVA=市值 – 总资本，为了确定公司的市场价值，权益按照计算当日的市价来计算，债券则是按账面价值确定。总资本是根据EVA概念对资产负债表中的总资产数值进行调整后的数额，涵盖了从第一天开始进入公司的总投资——付息债券和权益，包括留存收益。MVA是绝对数指标，如需对不同规模的公司进行比较，则可用MVAR（Market Value Added Rating）即市场增加值附加率：

MVAR＝

市场增加值

净资产总值它是不同公司之间市场认同状况的可比性指标，是评价经营者的比较客观、公正的指标。

斯特恩—斯图尔特咨询公司对EVA和MVA之间的关系作了大量的经验性研究。从1000家公司业绩榜的数据中他们发现，在统计意义上，EVA对一家公司MVA的变动―解释‖了50%，再没有其他业绩度量指标能够这么好地解释MVA的变动。由此可以看出， EVA的增长和市场价值增长之间存在着显著的关联：EVA的可持续性增长将会带来公司市场价值的增值。增长的EVA通常预示着市场价值的增加，也就是说市场增加值是未来预期EVA的现值。

MVA是评价财富创造的准确方法，因为它计算的是资金流入与现金流出之间的差额，即投资者投入一家公司的资本和他们以当前市场价格卖掉股票所获收益之间的差额。MVA代表的是公司增加或减少股东财富的累积总量，也是从外部评价公司管理业绩的最好方法，因为它反映了市场对管理者使用稀缺资源的效率的评价。此外，MVA还能反映经营者对公司的长期定位是否适当，因为市场价值是公司的预期长期收益的现值。

第二部分 EVA业绩评价系统

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第二部分 EVA业绩评价系统

合理有效的业绩评价与管理是企业经营管理程序中不可分割的重要组成部分，它通过定期或不定期地对企业生产经营活动进行评估，帮助管理者发现经营管理中的薄弱环节，提出改进措施和目标，使其健康、稳定的发展。市场与经济环境的急剧变化，要求企业业绩考核系统的建立要有新的视野，同时，变革传统的业绩考核系统对于我国企业强化管理、规范运作、完善法人治理结构，均具有深远的意义。

一、我国公司业绩评价现状及其存在问题

不同的时期，根据生产经营特点以及所处的社会经济环境不同，企业业绩评价与管理方法大不相同，从其产生发展的历程看，大致可以分为四个阶段：观察性业绩评价阶段→统计性业绩评价阶段→财务性业绩评价阶段→财务指标与非财务指标相结合的综合业绩评价阶段。我国企业经营业绩评价系统多年来一直是以根据现行会计准则和会计制度计算的净利润、总资产收益率、净资产收益率、投资收益率、每股盈余等主要指标在内的体系。下面，笔者以上市公司为例来说明传统评价方法的主要缺陷：

衡量上市公司经营业绩一般有两种方法：一是根据上市公司中长期的股价变动分析，二是基于财务报表和会计数据进行的单项和综合评价。

（一）股价评价法

股票价格包含了市场投资者对公司经营业绩评价的信息。投资者作为公司的股东，其权益价值包括两部分：一部分是股本，即股东投入到上市公司的本金；另一部分是公司通过生产经营活动所创造的增加值，这是一种预期的收益，可以在一定的假设条件下对这个数值进行估计。在实践中，权益价值常常以公司的市场价值代替，对上市公司来说，这一价值可以从股票价格得到体现。公司股票的价格，反映了资本和获利之间的关系，反映了未来收益的大小、取得的时间与对应的不确定性，因而从整体上代表了投资者对公司经营业绩的评价。

但这种事后的股价变动分析有一个依赖的基本前提，即资本市场要达到强式或半强式有效，股价的波动才能衡量企业财富的变化。这也就是说，利用股

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价来评价公司经营业绩的可靠性很大程度上取决于资本市场的有效性：在成熟资本市场，股票价格在一定程度上可以看作是公司价值的无偏估计，但在很多时候，尤其是在新兴资本市场，股价并不代表企业的真实价值，因为它受到诸多因素的制约，外部制约因素包括法律体系、金融市场和宏观经济状况，公司内部的制约因素主要包括投资项目、资本结构和股利等。我国的资本市场还不够成熟与完善，投机现象比较严重，因此，仅利用股票价格来评价上市公司经营业绩往往会出现较大偏差。

（二）会计指标的单项与综合评价 1、单项指标评价

①传统的评价指标忽略了对权益资本成本的确认和计量。现行的财务会计只确认和计量债务资本成本，而对于股本资本成本则作为收益分派处理。这样，股本资本成本的隐含部分—占用权益资本的机会成本就未予以揭示。在这种情况下，对外报告的净收益实际包括两部分；股本资本成本和超额利润。如果公司报告的净收益为零，报告阅读者就会认为所有资本都得到了补偿，没有亏损。但实际上获得补偿的只是债务资本成本，股本资本成本并未得到补偿（如果把这部分资本成本从净收益中减去，公司会显示为亏损），依据这种会计信息得出的财务指标做出的财务评估会误导决策。而且，依照现行财务会计方法，假设两个公司资本结构不同，那么即使它们的债务资本成本、股本资本成本以及超额利润是相等的，但在损益表表现出来的净利润也是不同的，股本资本比例高的企业将表现为更多的利润。这样，资本结构差异就成为企业获取利润的一个因素，这显然是不合理的。更为重要的是，它使得资本的使用者产生 ―资本免费‖的幻觉，误认为股本资本是一种免费资本，可以不计成本、随心所欲地使用，根本不重视资本的使用效率，不断出现投资失误、重复投资、投资低效益等不符合企业长期利益的决策行为，这正是造成我国众多企业虚盈实亏的根源。实际上，在现代经济中，任何一项资本都具有机会成本，股本资本作为企业的一项重要资本来源，同样如此。从经济学角度出发，如果一个企业忽视了股本资本的存在，那么对资本的使用就会没有任何约束，从而造成投资膨胀和社会资源的浪费，而且从信息有用性的角度来看，企业的账面成本就会脱离其社会真实成本，企业的盈亏数字也就没有多少的经济价值。如果一家占用资产100万元的企业在社会平均报酬率为15%的情况下只能达到10%的资产报酬率，那么这个企业在账面上就应该是亏损5万元，而不是盈利10万元。可见，只有当企

第二部分 EVA业绩评价系统

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业的经营者使用任何资本都必须充分考虑其―真实‖机会成本时，他们才会注重资本的有效利用，进行正确的投资决策，改善企业的经营业绩。

②按照现行会计制度计算出的净利润、投资收益率等指标存在某种程度的失真。在权责发生制会计下，由于会计方法的可选择性以及财务报表的编制具有相当的弹性，使得会计收益存在某种程度的失真，往往不能准确地反映企业的经营业绩，因此单凭报表数据决定经营者的实际工作成果和报酬很可能是不恰当的。

③传统的会计指标不但不能很好地反映价值创造的情况，反而在很多时候是对价值创造能力的扭曲。收入、利润和投资收益率、净资产收益率等指标都存在一定的缺陷：收入指标完全没有考虑资本投入，缺乏效率观念；利润指标忽略了取得的时间，无法反映企业承担的风险，不能体现真实的盈利状况；投资收益率仅说明了收益水平的高低，却没有考虑股本资本的成本，同样是15%的投资收益率对于一个资本成本是10%和一个资本成本是20%的投资者来说意义是不一样的；净资产收益率也存在同样的问题。而概念上正确的净现值（NPV）指标必须对整个项目期而言才有意义，无法作为一个期间指标使用。盲目追求上述指标的最大化往往会适得其反，损害股东财富，这与上市公司的最终目标——股东财富最大化相悖。

④传统评价指标过分地重视取得和维持短期结果，助长了公司管理者急功近利思想和短期投机行为，使得他们不愿进行可能会降低当前盈利目标的资本投资去追求长期战略目标，以至于在短期业绩方面投资过多，在长期的价值创造方面投资不足。对于今天和明天为创造未来财务价值而采取的行动，目前的财务评价方法不能提供正确的行动导向。

2、综合评价法

综合评价法在成熟市场和新兴市场都得到比较满意的运用，它弥补了单一指标评价的一些不足，但由于其所选取的指标大部分为净资产收益率、资产总额增长率、利润总额增长率、负债比率、流动比率等会计收益性指标，很难从根本上摆脱此类指标固有的缺陷，另一方面，其权数的确定也有一定的主观性，因此，难以真实反映企业的经营绩效，效果并不令人满意。

二、EVA评价公司经营业绩原理

二十世纪九十年代以后，企业经营的宏微观环境发生了巨大的变化。新的

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商业环境使传统的会计衡量标准和旧的管理模式捉襟见肘，包括经济增加值在内的新的经济管理手段和技能显得越来越重要，如今备受推崇的EVA业绩评价方法就是在这种背景下被开发出来的。在该系统中，业绩以企业市场价值的增值为衡量标准，而非投资收益率等传统业绩评价指标，从而消除了传统业绩评价系统中存在的诸多弊端。

EVA是EVA评价方法的核心指标。斯特恩·斯图尔特咨询公司认为无论是会计收益还是经营现金流量指标都具有明显的缺陷，应该坚决抛弃；会计收益没有考虑企业权益资本的机会成本，难以正确地反映企业的真实经营业绩；而经营现金流量虽然能正确反映企业的长期业绩，但却不是衡量企业年度经营业绩的有效指标。相反EVA能够将这两方面有效地结合起来，因此是一种可以广泛用于企业内部和外部的业绩评价指标。

采用EVA评价企业的经营业绩意味着是以股东（所有者）价值最大化为目标。它所蕴含的基本思想是：只有投资的收益超过资本成本，投资才能为投资者创造价值。企业以EVA作为业绩的评价标准，就必须提高效益，并慎重地选择融资方式：是出售新股、借贷，还是利用收益留存和折旧，哪种方式能使股东价值最大化就选择那种方式。这样企业就有了一个最基本的经营目标，能为股东、经营者、监管部门提供最客观的经营表现，同时也能为奖酬制度提供合理的依据。

三、应用EVA指标评价的具体方法

在选择EVA作为评价企业经营业绩和考核企业资本保值增值的核心指标时，笔者建议根据企业面临的风险不同，计算股本成本时可使用不同的收益率，应用三个不同水平的EVA指标对经营结果加以评价。

①基本标准和要求是企业的净利润应大于或等于股本资本的时间价值，我们可将其称为基本EVA值。其具体计算公式为：

DE基本EVA=NOPAT－IC×［KD+RF］

DEDE式中，NOPAT是税后净营业利润，IC是总资本，D是负债，E是所有者权益，KD是负债成本，RF是无风险投资报酬率。

根据公式可知，该指标为零时，说明资本所有者投入资本没有损失，即资本保值，经营业绩一般；该指标大于零时，说明资本所有者投入资本获得增值，

第二部分 EVA业绩评价系统

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经营业绩较好；该指标小于零时，说明资本所有者投入资本遭到损失，经营业绩较差。

②正常标准和要求是企业的净利润应大于或等于股本资本的正常利润，我们可将其称为正常EVA值。其具体计算公式为：

DE正常EVA=NOPAT－IC×［KD+（RF+RP）］

DEDE式中RP是风险补偿，其余符号含义同上。

根据公式可知，该指标小于零时，说明企业经营没有达到社会平均利润率或正常利润水平，资本所有者投入资本不但未得到保值，而且遭到损失，经营业绩较差；该指标为零时，说明资本所有者投入资本实现了保值，经营业绩一般；该指标大于零时，说明资本所有者投入资本获得增值，经营业绩较好。

③理想标准和要求是企业的净利润应大于或等于普通股成本，我们可将其称为理想EVA值。其具体计算公式为： DE理想EVA=NOPAT－IC×［KD+KM］

DEDE式中KM是按资本资产定价模型计算的股本成本，其余符号含义同上。 根据公式可知，当该指标小于零时，说明企业经营没有达到股票市场投资者对它的期望水平，资本所有者投入不但未得到保值，而且遭到损失，经营业绩较差；当该指标为零时，说明资本所有者投入资本实现了保值，经营业绩一般；当该指标大于零时，说明资本所有者投入资本获得增值，经营业绩较好，由于此时的资本成本率完全反映了市场的评价，因此理想EVA值的大小将直接反映企业市值的变化。

一般来说，低风险企业选择第一种标准，中度风险企业选择第二种标准，上市公司选择第三种标准。

运用EVA指标计算结果来评价企业业绩时与传统指标所采用的方法有所不同，对于每股收益、销售净利率、权益报酬率等指标来讲，侧重于比较其绝对量的大小，绝对值越大，意味着企业的经营效果就越好。而笔者认为对于EVA来讲不但要考虑其绝对值的大小，要更注重它与前期的比较，如果本期EVA指标值大于前期值，则认为企业的经营比较有效，创造了更多的股东财富。需要注意的是在比较时企业前后期EVA指标计算的一致性，如果两者计算的基础不

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EVA管理模式相关问题研究

一样应予以调整，这样才能得出正确的结论。此外，还可以将企业的EVA值与行业平均水平和同类企业相比，同样需要注意EVA计算的相关问题。

四、EVA评价系统的主要优势

（一）EVA是从股东角度定义的利润，正如彼得·德鲁克所说：―在一家公司获得大于其资本成本的利润回报之前，它的经营都是处于亏损状态的，只要企业对经济的回报小于对资源的损耗，它就是在摧毁财富而不是在创造财富。‖从股东的角度看，只有当企业的税后收益高于投资的机会成本时，该项投资才是真正盈利的。这正是EVA较其他会计指标的优势所在。其次，EVA计算中对传统会计事项的调整减少了传统会计指标对经济效率的扭曲。

（二）EVA与价值创造活动高度相关，与企业的财务目标一致。EVA比任何传统的指标都更能体现投资者的利益和企业的运作状况，能将股东利益与经理业绩紧密联系在一起，有助于管理层做出符合股东利益的决策，避免盲目投资。由于EVA是股东定义的利润，EVA的持续增长就意味着企业市场价值的不断增加和股东财富的持续增长，管理层在决策时可以利用EVA指标决定各个不同业务部门的资本分配，使资本配置更加合理。对企业经理人来说，首先，他们必须更有效地使用留存的收益，因为每使用一笔都是要提取成本费用的；其次，必须想方设法提高资本运营管理能力，比如，提高流动资金的使用率、缩短应收账款使用期、关闭一些效率低下的部门、把部分业务外盘出去等等。日本的索尼公司将自己的两个电子产品公司卖掉后，虽然当年资产平衡表不大好看，但公司的EVA却提高了，公司股价也节节上升。

（三）经济增加值扣除所有资本（股权和债务）的机会成本，明确了股东权益的回报要求。从传统的会计科目设置和会计体系的稳健性原则看，会计体系鼓励的是保守的、以确保能够偿还债务为目的的经营行为，会计报表是债权人的财务报告。这种精神与股东的利益是不一致的，股东一般要求企业在战略上更富有进取心，在收益和风险之间寻求积极的平衡，在长短期利益上有综合的考虑，从结果上看，股东要求把他们投入的资本的收益要求直接、突出地体现出来。举例来说，在EVA计算里，应收账款作为对资金的占用是计成本的，而预收账款由于不要求回报而不计资本占用。这样，EVA在收款方式上量化地明确了什么是“好的行为”，什么是“坏的行为”。由于EVA和奖金相联系，又能从经济上激励员工考虑收款问题。

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（四）EVA具有很强的适用性，这表现在两个方面：一方面，它是通过财务报表数据经过调整后计算而得，不仅适用于上市公司，也同样适用于非上市公司（包括国有企业和民营/私营企业）。对非上市公司而言，EVA能模拟股价效应对企业经营者提供所有权激励。对上市公司而言，可以把针对企业最高管理者的股权期权方案和针对其他各级经营管理人员的EVA奖金方案综合在一起使用，为上市公司建立完善的业绩考核、奖励激励制度，真正创造企业员工的所有者文化。另一方面，它不仅仅是公司整体衡量体系，还可以分解到事业部、工厂、店铺甚至是产品线。公司中的任何一部分，只要是牵涉到收入、成本和占用的资本（最核心的部分）的分摊，就可以用到EVA。美国森图银行有限公司是位于北卡洛莱纳州的洛基山的一家银行控股公司，它不仅算出了每条产品线和每个分行的EVA，甚至所有顾客的EVA，这样公司可以将精力集中于可以带来最高利润的顾客身上，提高资源的使用效率，避免资源的浪费。

（五）EVA评价显示了一种新型的企业价值观。EVA的改善是同企业价值的提高相联系的。为了增加公司的市场价值，经营者就必须表现得比竞争对手更好。因此，一旦他们获得资本，必然要求在资本上获得的收益超过由其他风险相同的资本资金需求者提供的报酬率。如果完成了这个目标，企业投资者投入的资本就会获得增值，投资者就会加大投资，其他的潜在投资者也会把他们的资金投向这家公司，从而导致公司股票价格的上升，表明公司的市场价值得到提高。如果他们不能完成这个目标，就表明存在资本的错误配置，投资者的资金就会流向别处，最终可能导致股价的下跌，表明企业贬值。

（六）采用EVA能促使企业克服短视行为，更加注重可持续发展。一个企业是否优秀，要看企业有没有持续发展的能力，许多证券投资者看中的也是企业持续增长的潜力。EVA不鼓励企业以牺牲长期利益来夸大短期效果，而是要求经营者着眼于企业的长远发展，促使经营者进行能给企业带来长远利益的投资决策，如新产品的研究和开发、品牌的拓展、人才的培养等，从根本上杜绝了经营者的短视行为。在EVA的评价体系下，不管是开创期的费用，新品牌的营销和广告，还是新产品的开发，其现金支出先是被加到资产负债表上，然后在5-10年内逐渐抵扣收入，这对经营者来说更加公平，使他们敢于在短期内加大这方面的投入来维持企业持续的发展。

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EVA管理模式相关问题研究

五、EVA指标评价需注意的问题

（一）EVA的计算受资本成本波动影响。不同时期，资本成本通常是EVA等式中最不稳定、最易变的变量，例如，如果公司对现有资产中的投资预期会创造显著经济价值。可是，几个月内，市场收益率迫使资本成本上升，新投资变成损耗价值，而不是期望的创造价值。这种EVA的波动使那些操作层经理面临他们无法控制的风险，这种情况下以EVA作为业绩衡量指标，难免会出现偏差。

（二）EVA受规模差异影响。规模大的公司即使盈利能力比规模小的公司差，资本回报率低，但由于其资本总额大，EVA值可能比规模小的公司要大，这显然不能用来比较它们的盈利能力。一般而言，规模较大的公司（或工厂、部门）比规模较小的公司（或工厂、部门）趋于创造更高的EVA，因此EVA不能有效地控制公司（或工厂、部门）之间的规模差异因素对评价结果产生的影响。

（三）EVA系统认为主要是财务资本驱动着企业的成长，而非财务资本。如人力资本、顾客资本、革新资本、过程资本等都是由财务资本驱动的。由于EVA用完全以产出为基础的业绩计量替代以投入为基础的战略制定过程（Jan Mouritsen，1998），故而EVA所谓的战略实际上是一个―黑箱‖。显而易见，EVA系统对非财务资本重视不够，无法提供诸如产品、员工、创新等方面的信息。EVA所设计的股东—经理之间的关系是以财务理论中理想的组织形式为基础的，它所关心的是决策的结果，而不是驱动决策结果的过程因素，因此无法揭示财务业绩指标与公司的经营、运作和战略之间的关系。

（四）财务导向。虽然经过多项调整，EVA仍是一个计算出的数字，它依赖于收入实现和费用确认的财务会计处理方法。为了提高部门的 EVA，部门经理可能通过设计决策的顺序来操纵这些数字。如他可以选择满足或延迟客户的定单来操纵本会计期间确认的营业收入：在本会计期间的后期 ，加速执行收入相对较高的定单，在商定的交货日期之前送达用户手中，而获利较少的定单就可能被推迟执行，在商定的交货日期或本会计期间结束之后交货。这么做的最终结果虽然提高了本期间的EVA，却降低了用户的满意度和忠诚度。这反映出如果企业仅仅以EVA来评价管理者的业绩可能会造成激励失灵或功能失调。笔者认为，将平衡计分卡和EVA方法的结合使用会在一定程度上抑制这类行为的

第二部分 EVA业绩评价系统

15

发生，前者根据企业战略来制定当前与未来需关注的最重要的目标；后者作为股东价值衡量的终极标准，将其他财务和非财务指标紧密地联系在一起，并最终指向价值的创造。

16

EVA管理模式相关问题研究

第三部分 EVA财务管理系统

企业财务管理系统是财务决策、财务程序、财务指标和度量方法的集合，它指导和控制一个企业的经营和战略，包括设定和宣传对内对外的财务目标，评价短期利润计划和长期战略规划，分配企业资源，决定是购买新的设备，还是收购或出售一家子公司；从财务角度评价经营业绩；根据现有业绩，追溯导致这种业绩的战略和经营因素，为改进管理提供依据等。

一、现有财务管理系统的不完善之处

现阶段多数企业的财务管理系统还不能说是一个系统，只是一些制度、指导原则和程序的大杂烩。

（一）系统中度量指标的混乱性（战略计划、内部经营单位、财务部门） 大多数企业的财务管理系统内部，在不同的业务流程中往往使用各种不一致的衡量指标：在进行战略规划时，收入增长或市场份额增加是最重要的；在评估个别产品或生产线时，毛利率则是主要标准；在评价各部门的业绩时，又可能会根据总资产回报率或预算规定的利润水平；财务部门通常根据净现值分析资本投资，在评估并购业务时则又常常把对收入增长的预期贡献作为衡量指标。这些度量指标常常是互相矛盾和冲突的，也就是说，某一指标的增加有时会导致另一指标的下降。容易引起组织内部的冲突与混乱；业绩指标与企业价值的不相关联也常常会使管理者在思考战略、安排规划和业务决策时，处于很尴尬的境地，原本期望创造价值的决定最终很可能反而破坏了价值。

（二）计划、经营战略和决策相互脱节

使用不协调的准则、目标和术语通常会导致计划、经营战略和决策的相互脱节。由于不同指标带来相互矛盾的信息，从而导致争强好胜的员工之间发生持续不断的争执；导致选择度量标准上的―政治化‖——管理人员挑挑捡捡，直到发现一种与自己期望相符的指标；鼓励破坏制度和侵蚀股东财富的行为。经过协商制定利润计划是大多数传统管理系统的一个组成部分，这种方式培养了

第三部分 EVA财务管理系统

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一种―满意的‖，而不是最优化的行为。

二、EVA公司财务管理系统②

以EVA为核心的综合财务管理系统彻底结束了上述的困扰，财务系统中的所有领域都用一个指标来衡量，从企业战略到日常业务决策，都以它们对EVA的影响加以考虑。于是，所有财务决策都能够用一种统一的度量指标来建立模型、监测、评估、沟通和补偿，从而为所有经营单位和职能部门员工提供一种共同的语言，在战略选择、资本投资、日常决策和股东价值之间建立了一种清晰和确切的关系。当EVA成为所有决策都必须考虑的主要问题时，就会在企业的职能部门和经营部门中间培养一种不同寻常的参与和合作意识。用一个指标作为决策的主要依据，这是所有其它财务管理系统无法做到的，这将使所有员工为创造价值这样一个目标而共同奋斗。当然，管理人员仍然需要关注销售利润率、资金周转率、单位成本、周转时间等其他度量指标。但是人们关注这些变量的原因仅仅在于它们对EVA的影响。关注一种指标也大大简化了决策过程。当所有员工都只有一个目标时，他们的沟通得到加强，决策也快了，团组协作增强了，小团体主义的行为减少了。

（一）EVA财务管理系统的核心

EVA财务管理系统的核心是EVA指标，其目标是，为了实现股东财富的最大化，尽可能多的提高公司的EVA。EVA的计算公式表明，一家企业只有用4种方式来实现这一目标。

①削减成本、降低纳税，在不增加资金的条件下提高税后净营业利润。也就是说，企业应当更加有效地经营，在已经投入的资金上获得更高的资金回报。

②从事所有税后净营业利润增加额大于资金成本增加额的投资，即从事所有正净现值的项目，因为这些项目带来的资金回报高于资金成本。

③对于某些业务，当资金成本的节约可以超过税后净营业利润的减少时，就要撤出资本。也就是说，对于那些回报低于资金成本的资产或项目，应当停止投资或将其出售，其中包括减少库存和加速回收应收款，因为这两种资金占用都代表了资本投资。

④调整公司的资本结构，实现资金成本最小化。

②

这里所说的财务管理系统从严格意义上讲并不是一个新的系统，而是用EVA指标来代替传统的会计指标，应用于财务决策的各个方面。

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EVA管理模式相关问题研究

（二）EVA财务管理系统的主要特征

第一，EVA度量指标本身包含了强大的分析功能，比任何其他管理工具能够更好地反映公司经营的内在机制。第二，它对业务活动中使用的所有资金考虑成本。第三，EVA能够较好地解决企业分散经营中的问题。根据定义EVA就是经营利润减去投入资本的成本（包括研究与开发的投资）所得到的剩余部分。企业下属的各部门均可根据各自的资本成本来确定部门的EVA财务目标，这些目标还应该通过部门间的沟通来互相协调和互补。每个部门可同时制定长、中、短期目标，用于不同的财务目的。企业总部则可根据公司的总体规划和总资产以及部门的EVA指标，综合制定总的EVA目标。因此，许多经营上的问题，如是否接受新的投资项目，企业的分散经营范围如何确定，是否放弃某个部门或某项投资，是否将资本还给投资者，其答案都取决于股东的价值能否增值，EVA目标能否实现。

（三）EVA指标在财务决策中的应用

以EVA应用作为核心业务的美国斯图尔特管理咨询公司，提出了帮助管理人员在决策过程中运用EVA的两条基本财务原则：第一条原则：任何公司的财务目标必须是最大程度地增加股东财富；第二条原则：一个公司的价值取决于投资者对利润是超出还是低于资本成本的预期程度。这两条原则在实践中几乎对所有组织都十分有效，从刚起步的公司到大型企业都是如此。EVA当前的绝对水平并不真正起决定性作用，重要的是EVA的增长，正是由于EVA的连续上升，才为股东财富带来连续的增长。

EVA的独特之处在于对业务活动中使用的所有资金考虑成本。考虑资金成本会迫使管理人员直接关注与库存、应收账款、以及设备有关的成本，从而更谨慎地使用资产。从另一个角度看，考虑资本成本实际上是把资产负债表转化成为另一种支出项目清单，管理人员可以将这些支出与其他成本进行比较和衡量，促使他们在所有决策中能够习惯和自觉地考虑资金成本，在经营成本和资金成本之间抉择时做出准确的判断。以下笔者就EVA在几个重要财务决策中的应用作一简要分析。

1、财务战略决策

EVA是一种强有力的战略计划和决策的工具。比如，管理人员可以考察一个收购对象对EVA的贡献，因为收购一家企业实际上就是另一种形式的资本项

第三部分 EVA财务管理系统

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目投资；公司整个经营计划导致的EVA是否与公司的市场价值相一致等。按照经营单位经理的最乐观估计，EVA可以直接评价一项对新的市场或产品领域的战略性扩张能够增加（或减少）多少股东财富。

在战略决策中还可以使用―EVA因素分析方法‖来―解剖‖公司业绩，即按照各种主要经营活动将EVA分解，分别考察这些经营活动对EVA的贡献，找出哪些活动运转正常，哪些活动没有起到应有的作用。管理人员还可以使用EVA方法来直接比较各种经营战略的后果，找出影响因素，并找到改进它们的方法。

2、投资决策（项目评估）

目前大多数公司使用贴现现金流分析来选择资本支出项目。NPV法的决策准则是：估计一个项目每年带来的现金流，并使用相当于资金成本的利率加以贴现，再减去项目成本，得到项目的净现值。当净现值为正时，说明该投资项目能为企业带来新增价值，接受该项目；当净现值为负时则拒绝该项目。贴现现金流方法原则上很好，但在实践中并不成功。使用贴现现金流计算NPV的问题在于：一旦项目被批准和资金被支出，几乎没有人会去检查实际现金流是否与预测相一致。相反，人们按照永续经营的原则来评价投资，好像资金是免费的，评价经营单位的业绩只根据它的经营利润。这样，业务部门的管理人员就有很大动机去玩弄数据，捏造现金流的估计值，以便得到一个正的NPV。而在资本预算中应用EVA方法，不仅需要对项目评估机制做出少许修改，而且也会从根本上改变项目评估方法和管理人员的行为。从数学角度看，EVA方法与贴现现金流方法是一致的③但是它们要求的决策过程根本不同，所传递的信息也不一样。在EVA体系下，对项目的评估程序是预测每年可能带来的EVA，并将其贴现成现值。由于EVA已经扣除了资金成本和折旧，因此不需要从贴现后的EVA中扣除原始投资。贴现EVA方法和贴现现金流方法的计算结果完全相同，但是EVA方法具有不同的意义：首先，贴现EVA方法可以使业务部门经理在资本预算、年度利润计划和日常运营中使用相同的、一致的分析架构。而贴现现金流方法无法做到这一点。其次，这种方法可以让经营单位的管理人员很容易看到，一个资本项目是如何改善本单位的EVA指标的。第三，这种方法可以

③

NPV=项目现值-初始投资额

将企业看作是许多项目的投资集合体，则有：整个企业的总净现值=整个企业的总现值-整个企业的原始资本投资额

∵MVA=总价值-总资本=PV（EVA） ∴企业的总净现值=MVA

总价值=MVA+总资本=总资本+PV（EVA）

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EVA管理模式相关问题研究

更准确地描绘一个投资项目每年带来的增加值，而不是一开始认可全部初始投资的成本，然后完全“遗忘”它们。

3、资本预算决策

EVA方法和传统方法在资本预算方面的差别反映了两种截然相反的观念。为了判断一个投资项目是否上马，传统方法使用了名义的基准回报率。但是项目一旦开始，传统方法就会把资金看成是免费的。这意味着，对资金的需求实际上是没有止境的。于是，管理高层不得不对全部资本支出设定上限，把资金分配给那些最会―讲故事‖的经理。相反，在EVA体系之下，企业总部的角色就像一个银行。各个经营部门很容易从那里获得资金，但是要付出代价，这种代价自动地了对资金的需求：只有管理人员认为真正能够增加股东财富的项目才能得到资金。

4、价值评估（股票估值）

运用EVA模型进行价值评估的基本原理是：公司普通股的每股价值应该等于公司的权益价值除以普通股总数。而公司的权益价值则等于公司价值与公司债务价值的差。由于公司普通股总数和公司债务价值（用当时的市场价值表示而不是用账面价值衡量）都是已知的，因此，只要能够合理估算出公司价值，也就能够得出用于股价定位的每股价值。这里的公司价值是用经济增加值来衡量的，它应该等于估值时初始投资资本加上预期的公司未来各年经济附加值的现值之和。用公式表示即是：

股票价值=

公司权益价值

普通股股数权益价值=公司价值－债务价值

公司价值=初始投资资本＋预期EVA现值；

预期EVA现值=明确的预测期期间（T年）的EVA现值＋明确的预测期之后的EVA现值

连续价值明确的预测期之后的EVA现值= T（1加权平均资本成本）连续价值=

明确的测期之后的第一年的EVA

加权平均资本成本（WACC）运用经济附加值模型对股票进行估价与以往所用的模型相比有一个较显著

第三部分 EVA财务管理系统

21

的特点：它并没有把价值评估单纯地基于会计利润之上，而是建立在真实经济利润（EVA）之上。经济附加值模型在应用过程中并不回避做出一些假设，但从实践的结果看，它确实是一种开展股价现实评价的好方法，尤其是对于网络股的估值。

5、并购决策

许多公司往往用利润或者是每股收益是否提高来衡量并购的成功与否，很少从价值创造的角度去考虑并购的目的。每股收益分析的最大缺陷在于它只考虑了并购对会计利润的贡献，没有触及价值交换的实质，因此没有办法确定一桩并购案是否能创造价值，即是否能够获得超过资本成本的股东回报。在以每股收益的增长作为并购成功的衡量指标时，管理层为了实现宏伟的战略规划，往往付出高出净资产甚至高出用现在价值评估的净现值所计算出的价格来实现并购计划。例如在1991年美国AT＆T公司在购并NCR公司案例中，为此支付了大量溢价，从一开始的每股60美元至101美元提高到最后的每股110美元的报价，而且为了达到每股收益的目标，它还在聘请相关律师和会计师方面额外支出了至少5000万美元的费用。这比交易时每股收益实际增长了17%，但6年后这桩并购案的价值实现方式却惨不忍睹，在为NCR注入高达28亿美元的资金后，AT＆T无奈将其以极低的折让价格转售。由此可以看出，并购的成功与否并不在于完成宏伟的战略目标，而在于是否最终为股东创造最大的价值。在有效的市场机制之下，公司的股价是反映股东价值的指标。当公司做出任何创造价值的经营活动，公司股价就会上升。相反，当公司做出任何损害公司价值的经营活动，公司股价就会下跌。只有把经济增加值作为衡量价值创造的有力工具，充分维护股东价值，才能给公司带来长期稳定的发展。

经济增加值是一种经济利润的衡量标准，能够从内在的经济意义上来评估并购的可行性，以及支付并购企业价格（溢价）的合理性。因为EVA强调必须考虑资本成本，所以能对企业业绩、投资机会和战略价值创造前景做出准确反馈，并帮助管理层更好地做出决策。对于能够使投资增值的公司，投资者将愿意投入比账面资本更高的溢价来获取股权。从这个角度来衡量购并价值，可以使收购方拨开利润总额和每股收益的迷雾，看到最实在的经济本质。

经济增加值并购模型将一个公司的总市值明确分为两部分，当前营运价值（COV， Current Operating Value）和未来增长价值（FGV，Future Growth Value）。其中，当前营运价值是指公司当前的经营所能创造的经济增加值贴现的总和，

22

EVA管理模式相关问题研究

体现的是当前盈利能力对价值的贡献；而未来增长价值是指经济增加值的未来增长部分贴现的总和，反映了众多投资者对管理层提高营运业绩期望的综合指标，它是市场总价值的重要组成部分。未来增长价值反映在股票的价格中，但生物制药、网络、电信等行业的股票比传统行业如零售行业的股票中的未来增长价值比例更大。如果投资者预期公司的经济增加值没有增长，即保持恒久不变，那么该公司的总市值就等于它的当前营运价值，未来增长价值为零。

当前营运价值（COV）=

税后净营业利润当前经济增加值资本成本=

加权平均资本成本率加权平均资本成本率当前经济增加值＋投入资本总额

加权平均资本成本率当前经济增加值

加权平均资本成本率=

未来增长价值（FGV）=市值－当前营运价值=市场增加值－

在并购决策过程中，企业价值的最大化不仅有赖于当前营运价值的最大化，更加仰仗于当前营运价值和未来增长价值两者一致的最大化。对未来增长价值的分析让管理层避免过于注重短期收益，鼓励他们分析商业策略、融资决策、财务管理以及奖励机制的长期影响。同时，未来增长价值的分析也给并购中的溢价支付提供有力的依据，即收购方从收购行为中必须获取足够的预期未来增长价值以弥补其付出的溢价。

为了评估并购价格中隐含的未来增长价值，收购方必须首先确定并购方案和资本结构，从而得出并购的资本成本，确定目标公司的当前营运价值，即它从目前的营运活动中所能获得的经济增加值。其次，收购方需要弄清当前可实现的经济增加值需要增长多少才能弥补企业所支付的溢价，从而将为实现这一增长目标而努力。最后，收购方必须对为弥补超出当前营运价值的溢价而必须达到的业绩提高水平进行分析，并判断其实现的可能性。EVA分析能帮助收购方了解价值交换的公平性，并购价值实现的可能性，以及如何做出准确的收购决策和获取合理的价值回报。

综上所述，EVA可用来衡量在不损害股价的前提下，公司究竟能花多大的价钱进行收购。虽然实际的价值评估技术要比这复杂得多，但归根结底是看公司在支付了购买资产的价格之后还能挣到多少正的EVA。他们必须利用被收购公司产生足够的利润来弥补为收购所筹集的资本成本。所以，EVA在企业并购

第三部分 EVA财务管理系统

23

决策时是能够发挥相当大的作用的，这种作用不仅表现在并购前的价值评估方面，更重要的是，它可以为并购后的企业整合提供指导，控制和激励。

24

EVA管理模式相关问题研究

第四部分 EVA激励制度

④

目前许多针对管理人员的激励报偿计划过多强调报偿，而对激励不够重视。奖励的目的是激励员工努力而精明地工作。但是当今大多数企业采用的奖励制度实际上是企业业绩的―制动闸‖，并且是一个双活塞缸的―制动闸‖。这种―制动闸‖使得管理人员比股东所期望的更为保守，甚至往往鼓励管理人员从事直接消耗股东财富的行动。由于这种机制对优良业绩奖励的很少，而对较差业绩奖励过多，因此使经营者丧失了创造性和主动性。

真正有效的激励制度应当把员工的经济利益与股东的利益结合起来，并能提高员工的积极性和士气，建立一种使管理人员持续努力创造更多财富的文化气氛。换句话说，这种机制应当使管理人员在他们直接从事的业务中，能够像所有者那样思考和行动。斯特恩—斯图尔特咨询公司设计的EVA奖金计划正是这样一种机制——像支付股东那样支付管理者。EVA使经理人为公司所有者着想，从股东角度长远地看待问题，并得到像所有者一样的报偿。在EVA奖励制度下，管理人员为自身谋取更多利益的唯一途径就是为股东创造更大的财富。这种奖励没有上限，管理人员创造的EVA越多，就可得到越多的奖励，管理人员得到的奖励越多，股东所得的财富也就越多。

一、有效的激励机制应具备的功能

激励机制一般应当实现以下四个基本目标：

（一）使管理者和股东的利益一致起来，让他们按照股东财富最大化的原则选择战略和制定经营决策。

（二）对管理者的奖励具有足够大的可变性（sufficient leverage）以鼓励他们对工作投入更多的时间、承担风险、做出不受欢迎的决策（比如裁员和关闭工厂）。

（三）能够去职风险（retention risk）。这种风险表现为，有价值的管理者被更好的就业机会吸引而走，特别是在本行业处于下降和衰退时期。

（四）使股东成本保持在一个合理的水平之下。

④

这里的激励制度主要是针对企业管理层设立的，对于普通员工的激励因为有其特殊性与复杂性，鉴于篇幅原因，在此不加赘述。

第四部分 EVA激励制度

25

二、传统奖金与经理人股票期权激励制度失效的原因

（一）奖金制度激励失效原因：

原因一：在奖金计划中使用错误的业绩度量指标，没有把管理者和股东的利益一致起来，使公司产生错误的行为。绝大多数公司对最高管理层的激励是基于公司利润、每股盈余、股东收益率或者资产收益率等这样一些指标之上，但是实证表明这些会计利润的派生指标与股东价值并没有系统的相关性。公认会计原则（GAAP）对稳健性原则的坚持使得会计数字并不能准确反映企业实际经济收益和准确的经济价值，同时也为管理层的盈余操纵大开绿灯，而且鼓励了管理者的短期行为，在一定程度上扭曲了经营者的真正业绩。

原因二：在传统激励下管理人员的报酬随着公司规模的增大而增加。这几乎是一条不变的法则，看起来也非常合乎逻辑。帝国增大，意味着高层管理人员的职责范围的扩大，需要更高的才智和更吸引人的领导素质，因此，理应获得更高的奖励，但我们应清楚地认识到，规模的增长并不意味着股东价值的必然增加，这两者并不是同样的事情。所以这种带来的刺激是不合人意的，即追求公司的增长是因为增长所带来的个人奖励。

原因三：传统的激励制度对那些业绩出色的管理人员支付过少的奖金（传统的奖金激励制度）。常规的奖金计划具有下图所表示的特点：在企业业绩较低的时候，管理者往往没有奖金，业绩水平一旦达到了L，管理者开始获得奖金，随着业绩增加奖金也不断增加。但是在超过U之后，管理者将不能获得额外的奖金。在这种情况中，管理者并没有处于―准所有者‖的位置，一个准所有者的奖金支付应随着业绩的提高而不断上升。在常规奖金计划中，很容易造成经理人员与制度博弈的现象：当业绩超过U时，就不再有能够有效激发管理者努力工作的动机：实际业绩低于但越靠近L点时，经营者就会想方设法不让报告业绩处于L点以下，但若某个年度业绩不理想远离L点，经营者注定得不到奖金时，他们往往会把应当由下年负担的费用全部或大部分放在本年摊销，因为无论业绩如何低，经营者都不会受到额外的惩罚。这样做的好处，一是将来无需再摊销这些费用，比较容易取得较好的业绩；二是可以从未来的纵向比较中，把这一年的亏损解释成诸如外部原因造成的假象。这样一来无论从那一个角度讲都对经营者未来奖金的提高十分有利，而对所有者却极为不利。从以上分析可以看出，在L、U点以外报酬激励是无作为的，所以它们被称为报酬激励的―截

26

EVA管理模式相关问题研究

止点‖。

附图： 管理层奖励

L U 经理层业绩

原因四：传统的目标奖金一般根据目标业绩来确定，而目标业绩通常根据预算来制定，根据预算来制定目标业绩存在以下问题：每年的预算由于牵涉利益分配问题都需要股东和管理人员花费大量的时间和金钱进行协商，加大了激励合同的协商成本。同时由于管理层和股东的信息不对称也使预算的准确性受到严重制约。

（二）经理人股票期权激励制度失效原因

经理人股票期权简称ESO，其基本内容是：给予公司内的以首席执行官为首的高级管理人员按某一固定价格购买本公司普通股票的权利。持有该权力的高级管理人员可以在规定时期内以股票期权的行权价格购买本公司股票。这个购买过程称为行权。在行权以前，股票期权持有人没有任何的现金收益；行权以后，个人收益为行权价与行权日市场价之差，高管人员可以自行决定在任何时间出售行权所得股票。当行权价一定时，行权人的收益与股票价格呈正向相关关系，而股票价格是股票内在价值的体现，股票价值又是公司未来收益的贴现。于是经理人的个人利益就与企业未来发展建立起一种正向相关关系。经理股票期权本质上就是让经理人员拥有一定的剩余索取权并承担相应风险。这种激励机制在美国等西方国家运用广泛，并取得了一定的效果，但由于法律、、市场环境等方面的原因，应用这种激励形式的困难和不足在我国较为突出： 第一，从宏观角度来看，经理人期股在其激励逻辑背后隐含的假设是——有效市场假设，即认为公司业绩的提升能得到市场投资者的确认，推动股价上涨。而我国的资本市场只有短短几年的历史，且带有明显干预的痕迹。股票价格受投机因素影响常常处于非理性状态。在这种情况下，以股票价格作为

第四部分 EVA激励制度

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测量上市公司经理人员业绩的手段显然并不可行。正如Kaplan所指出的：一个激励手段要是有效的，必须使经理人员相信他们的行为能对激励中采用的业绩衡量的变量产生影响，否则激励反而会挫伤经理人员的积极性。因此，中国资本市场的现状决定了经理期权对于我国公司来说并不是一种很好的选择。 第二，从微观角度来看，虽然经理期权是实现管理者和股东利益一致化的一种有效方式，但是在实践中也存在如下缺陷：

首先，随着管理人员级别的降低，期权的效用急速下降。虽然经理期权在一定程度上能使管理层和股东利益保持一致，但是随着管理人员级别的降低，期权的效用却急速下降。对于广大中层管理人员而言，很难注意到个人业绩与公司股票价值间的联系，以至于难以对他们的行为产生较大影响，容易造成―搭便车‖行为，从而削弱股票期权的激励作用。

其次，一般情况下，期权激励是在经营者没有为股东真正创造财富之前就对他们进行奖励，难以体现奖励与业绩挂钩。当股票价格升至行权价之上时，期权持有者可以行权购入股票使自己获益，但当股价一直低于行权价时，持有期权的管理层却不会有任何损失。这实际上是―只奖不惩‖，造成了管理层与股东只可―同甘‖、不能―共苦‖的局面。除此以外，购股期权常规机制中也存在股东和管理层利益脱节之处。例如，购股期权通常具有较长的期限，行权价固定在期权发行当天的股票价格之上，由于行权价固定，即使股价上升的幅度很小，期权持有者也可以从股票价格上升中获利，以至于不能为股东提供最低的投资回报。另外，股价高低除了公司内部经营因素外，外部环境也有较大影响，这在一定程度上削弱了股价和价值创造方面的联系。

最后，经理人股票期权对于公司股东来说是一种较为昂贵的激励方式，付出的成本较大。

三、EVA奖金制度

EVA奖金计划的基本思想是：按照EVA增加值的一个固定比例来计算管理者的货币奖金，也就是说，把EVA增加值的部分按一定比例回报给管理者，而且奖金不封顶。这样EVA奖励计划就把股东、管理者两者的利益在同一目标下很好地结合起来，使管理者能够分享他们创造的财富，培养他们良好的团队精神和主人翁意识。

（一）EVA奖金制度的目的主要有三个：①把对管理业绩的激励和股东财

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EVA管理模式相关问题研究

富的增长紧密联系起来。②为经营管理、资本预算、计划、业绩度量和员工激励制度设立一个统一的目标。③营造一种追求业绩的文化氛围和所有者意识，促使管理人员积极创造价值。

（二）EVA奖金制度的特点

1、只对EVA的增加值提供奖励。AL·埃巴认为，这是一种使奖金数量与管理者为股东创造的财富联系起来的最可靠的方式，也是使管理人员像所有者那样思考和行为的先决条件。同传统的激励模式相比，这种方式最具吸引力之处，就是提供了正确的―增量‖激励。传统制度下，为了获得高额奖励，往往会激发许多不正当的短期行为用以虚增利润，而EVA激励只针对EVA的增加值，可以有效克服短期行为，保证企业具有实实在在的效益。

2、不设临界值和上限。EVA建立了独具特色的上不封顶的奖金库制度。从EVA奖金计划的奖金额计算办法可知，给予管理层的奖金是没有上限的。这可以给管理人员一种持续的激励。这种没有上限的激励使管理人员去发现并成功实施可以使股东财富增值的行为。

3、按照计划目标设奖。EVA激励制度特别强调要按计划目标设奖，只要EVA增加的价值达到计划目标，管理人员就可以得到目标设定的奖金。EVA奖金计划中计划目标的设定与常规的做法也有很大的区别：首先，每年度的EVA改进目标一般五年左右确定一次，而不是一年谈判一次。其次，随着实际业绩的变化，计算EVA改进目标的基数每年按照公式自动调整一次。如果存在成熟、强势有效的资本市场，且这家公司又是上市公司，斯图尔特公司建议，在计算EVA的预期改进时，主要根据股票价格中蕴藏的上升潜力，然后在以适当的方式将股票价格上升带来的全部价值分摊到每年的EVA；如果是弱式有效资本市场，或对于非上市公司或上市公司内部的经营单位来说，在计算EVA的预期改进时，还要慎重考虑其他一些因素，这些因素包括管理层预期，企业EVA改进的历史纪录等，可采用如下计算公式：EVA基准＝上一年度EVA＋目标△EVA，目标△EVA=上一年度EVA×一定比例，公式中比例的设定可以根据公司过去业绩的波动性和管理者预期来确定。EVA基准线的这种自动调整避免了每年一次为确定目标而进行的艰辛谈判。更为重要的是，计划目标的设置还是调整EVA计算结果与实际业绩状况发生偏离的一种手段。虽然指标在设计上已对GAPP进行了许多的调整，力图使之能够反映企业通过努力创造的真实业绩，然而，在单一期间什么构成了卓越的管理业绩是一个复杂的问题，并不是会计

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计量所能解决的，而且各种会计调整是否能以一种方式组合使之与EVA中的收益概念相一致，对于这一点目前还并不明确。斯特恩·斯图尔特也明确指出，由于经济环境与会计处理不完善的影响，即使在他们GAPP进行调整之后，各种系统偏差仍然存在。因此，那些―剩余的‖偏差就需要通过其他途径加以调节。由于委托—代理关系的存在，业绩评价普遍与激励机制联系在一起，因此，通过奖金计划来调节上述―剩余‖偏差就成为一种自然且合理的选择。正是由于上述调整之后还存在系统偏差，因此不能简单地将EVA评价业绩的基准（即计划目标）定位为零，而应相应地定位于零以上或以下。另外，这样处理的原因还在于公平对待企业的―不同天赋‖问题:某些企业目前的经理人员由于竞争优势或以前的有利投资使得在未来获得正的净现值相对容易，而其他企业目前的经理人员可能连获得零值的EVA都极为困难。一般情况下，新年度的EVA计划目标被设定为上一年创造的EVA，这意味着管理人员如果想得到高于上一年的收入水平，就必须设法提升本年度的EVA，这样就进一步强化了EVA的持续激励力度和强度。

4、设立奖金银行（红利银行）。设立奖金库就是确定员工风险报酬中短期激励与长期激励的比例。将长期激励报酬存入奖金银行，以便在未来年度里分期支付，这是EVA激励制度与传统激励方式的另一重大区别。在EVA奖金制度设计时已经考虑了避免盈余操纵进而影响奖金支付的问题，但是，完全避免这种情况发生是有前提条件的，即各期奖金应直接与EVA相关，此时将利润提前确认所带来的“货币时间价值利益”将通过在未来期间EVA中所征收的资本费用予以消除。然而，如果奖金未能反映全部（包括现在和未来）的操纵影响，价值不变性将被破坏，因此此时的EVA系统仍然不能避免经理人员操纵利润的行为发生。基于这样的考虑，斯特恩·斯图尔特设立了将奖金报酬与奖金支付分割开的奖金银行，来作为对上述偏差调整后的最后一道防线，以求尽可能消除经理人员的短期行为。其主要操作方法是：当期只向经理人员支付应得奖金的一部分，其余部分则存入奖金银行；如果以后的事实表明业绩是虚假的，更多的奖金就会在支付之前被终止。因此，设立奖金银行的目的主要是为了缓冲由于奖金不设上下限所造成的奖金额的大幅变动，并且推迟这种变动带来的影响，直到可以确认这种奖金变动与股东财富的持续变化相关联。具体说来，奖金银行有以下主要功能:首先，由于只有在持续改进了企业的EVA之后经理人员才能得到奖金，因此它成为培养经理人员长期观念的主要机制。其次，奖

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EVA管理模式相关问题研究

金银行也可以平抑奖金支付的高峰与低谷，这对于周期性产业中的企业减少去职风险特别有用。再次，对于那些极为成功的经理人员来说，奖金银行是一副―金手铐‖，可以防止或减少这类优秀人才流失的可能。

（三）EVA奖金制度的主要内容 1、以不同口径的EVA为基准

对于高层管理人员而言，其拥有的权力和承担的义务的范围较大，因此，在决定EVA目标奖金时应主要以公司层次的EVA为基准；而对于一般管理人员来说，其决策权仅限于本部门，因此奖金应以本部门的EVA为基准。

2、EVA奖金的设定

设定EVA目标奖金主要有两个方面：一是EVA目标奖金在管理者总报酬中的比重；二是管理者享有的EVA目标奖金占EVA的比例

①确定目标奖金在管理者总报酬的比重，即确定管理者基本报酬与风险报酬的比例。在决定这一比例时应充分考虑到激励程度与管理者承担风险的能力。风险报酬是与EVA挂钩的，其数额越大激励力就越强，但也要同时考虑到管理者承担风险的能力。一般而言，高层经理驾驭风险能力和风险承受能力最强，所以，高层经理的EVA目标奖金在在其总报酬份额中所占比例应大一些；对于其他管理者而言，随着职位的降低，风险承受能力相应下降，EVA目标奖金比例也随之下降。美国有实证研究表明：在基层管理者中，奖金的可变部分是其总报酬的15%，在高层决策者中，可变部分是其总报酬的42%。

②管理者享有EVA目标奖金占EVA的份额。对于成长型企业或部门来说，更关注的是EVA的增加值，因而红利的数额主要由EVA的增加额来确定；对于增长缓慢的成熟型企业或部门来说，EVA的增加已经很缓慢，重要的是维持，因而红利数额主要由EVA的绝对数来确定；而大部分的企业或部门都是将EVA的增加值与绝对值综合起来决定红利数量。常见的红利数量计算公式如下：

红利额（奖金）=M1×（EVAt－EVAt1）+ M2×EVAt

其中EVAt和EVAt1，分别是本年和上年实现的EVA；M1和M2是加权系数，M1反映了EVA的变化值在确定当年奖金时的比重，且无论变化值的正负，M1均取正数，M2反映了本年EVA值在确定管理人员当年奖金时的比重，如果当年EVA为负，则M2自动为零。确定EVA的分享比例时应遵循以下三条基本原则：①风险收益对称原则。一般而言企业的董事长、总经理等高层管理者

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要比部门经理等中低层承担的风险大的多，因此，前者的EVA分享比例必定要大于后者。②随产品生命周期变动而变动的原则。产品生命周期一般分为：初创期、成长期、成熟期和衰落期四个阶段。当企业的产品处于初创期和成长期时，由于大量的资本沉淀于固定资产和营销活动，会导致计算出的EVA值偏低。在成熟期和衰落期，尽管产品的市场占有率和利润都逐步减少，但由于以前沉淀的资本已经逐渐收回，计算出的EVA可能会偏高，企业可以据此进行适当调整。③人力资本的收益分配权原则。企业高层管理者是企业最重要的人力资本，在风险收入中应充分体现人力资本的收益分配权从而体现人力资本的价值，这也是现代企业激励机制的重要内容。

3、奖金银行设计方案：

从上述计算公式中可以看出EVA奖金计划没有上限。这种奖金不封顶的计划的优点在于如果EVA增加值超出目标值达到规定的数额—通常称为区间，所得的奖金就超过目标奖金，也就是说如果EVA增加值目标是100，区间是50，则如果完成的EVA增加值是150，那么总奖金就是目标奖金的2倍。如果完成的EVA增加值达到200，那么总奖金就是目标奖金的3倍。但也存在不利风险，如果当年EVA完成情况低于目标，所得奖金就会低于目标奖金。通常，如果完成EVA增加值目标的50%，就只能得到奖金的50%，如果完成情况更差，就会一分钱奖金都没有，如果当年业绩表明EVA下降，就要扣减雇员已经获得的累积奖金，奖金的扣减是通过奖金库（红利银行）执行的（实际操作见下图）。红利银行账户主要有两种类型。一种是临界银行账户，目标奖金用现金支付，但将超额奖金的三分之一放入奖金银行账户中，以后年份出现负的业绩则借记该账户（从该账户中扣减），逐年派发余额的三分之一。这就意味着经理们总有一些收益处于风险中，有利于扼制他们企图以牺牲未来为代价来提高某一年业绩的想法，所有设计均着眼于长期考虑。另一种是完全银行账户，在此将全部奖金都放入奖金银行账户中，每年提走三分之一，负的业绩同样借记该账户。与前述临界银行账户相比，完全银行账户的特点是风险较大，因为①其起点是全部奖金而不仅仅是―超额奖金‖，因此，如果第一年获得目标奖金，支付的只是三分之一而不是百分之百，如果第二年获得目标奖金，还是支付三分之一，但是是累积总额的三分之一；以后年份同样如此。②如果第一年的业绩为负，则该账户从借记开始，而其他类型的奖金银行账户则只是没有支出。

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EVA管理模式相关问题研究

EVA奖金计划图示

管理者的

红利奖励额 额外的EVA改善

受惩罚的EVA A B 企业EVA

四、EVA股票期权计划（杠杆股票期权）

将EVA与常规的股票期权制度结合，能使期权机制更好地发挥作用。根据杠杆化的EVA股票期权计划，每一个高层管理人员每年得到的股票期权数量是由他的EVA奖金数来决定的。除此之外，购股期权的行权价将随着股权资本成本的逐年上升而上升，行权价格的上升幅度等于股权资本成本减去红利分配、再减去管理人员由于无法分散风险而进行的少量调整。将期权奖励与EVA奖金结合起来使得期权本身成为一种可变的报酬，提高了整个激励制度的杠杆化程度。可以看出，该计划与传统股票期权有一个重要的不同：传统股票期权一般是执行价格等于当前的市场价格，对比之下，杠杆股票期权的执行价格每年以相当于公司资本（经过红利和非流动性调整）的比例上升。这种持续上升的执行价格用于保证如果在期权有效期内股票价格不能产生高于公司资本成本的上升幅度，则期权是没有价值的。因此，除非股东获得应得的最低投资收益率，否则管理人员不能获取期权利益。

杠杆股票期权方案与公司EVA奖金计划相联系是指某一年份给予管理者的期权的数量与当年EVA奖金支出直接相关。一旦确定了奖金数量，每一名行政人员除了收到现金奖金以外，还收到处于虚值状态的公司股票期权。期权数量很大，远高于传统计划中的数量，而且作为期权的股份数是通过计算确定，期权代表的股份总价值等于EVA奖金数额的数倍（一般为10倍），再除以股票价格就等于股票数量，这也是杠杆股票期权名称的由来。这就意味着一个高级管理人员每年事实上收到双份EVA奖金，但是要将附加部分进行一定比例（通常是10：1）的杠杆股票投资。

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对于非上市公司来说，经济增加值的创造者斯图尔特公司设计了一种名为仿真股票的股票期权。仿真股票是经理期权的一种变异，它借鉴了股票期权的特性与操作方式，比如，它同样需要公司在计划施行前与每一位参与者签订合约，约定给与仿真股票的数量，兑现的时间表，兑现条件等，以明确双方的权力与义务，但与经理期权不同的是，在仿真股票中，经理人员并不拥有在未来按某一固定价格购买本公司股票的权力，因为顾名思义，仿真股票只是一种账面上虚拟的股票。实行仿真股票的公司每年一次聘请薪酬方面的专家，结合自己的经营目标，选择一定的标准（如销售收入、利润、经济增加值等指标），对虚拟股票进行定价，目的是模拟市场，但只是从长远的角度模拟。而当约定的兑现时间、兑现条件满足时，经理人员就会以现金的形式获得其拥有的虚拟股票在账面上的增值部分。从本质上看，仿真股票是一种递延现金支付方式。这种激励手段在实际实施中的难点在于仿真股票价格的确定，主要是依靠少数外部专家和公司内部相关人员的智慧。因此选取一个能正确衡量经理人员业绩进而确定仿真股票价格的方法就显得至关重要了。成功经验表明，仿真股票价格只有同EVA相连才能获得成功。

以经济增加值作为发放红利的基础对管理者能产生更强的约束激励作用，使他们自觉主动地将股东利益置于首位，因为EVA不仅像通用财务报告中的会计利润那样扣除了债务资本的成本，而且考虑了股东权益资本的成本。所以要获取正的EVA，首先必须满足股东权益资本增值的要求，而一旦经营业绩不理想，管理者必须牺牲以前的红利积蓄来弥补一部分亏损，这一制度让管理者与股东形成利益共同体，共担风险，共享收益。其次，EVA激励制度有助于重新界定行政人员的性质。对于自信有能力创造超出年平均水平业绩的经理们来说，潜在的奖励是巨大的，他们也是在实施EVA计划后最可能留下的人。最后，杠杆股票期权比标准期权的稀释性小，因为杠杆股票的执行价格必须每年上升—这意味着要使杠杆股票期权有价值，公司的经营必须非常成功，股东获得丰厚的收益，从而足可以承担有关的稀释成本。

五、实施EVA奖励机制应注意的几个方面

（一）引入有效的EVA激励方案需要仔细考察特定企业所面临的特殊竞争和经营挑战，然后据此采用相应的方案。为了使其更为有效，可能需要对这里讨论的杠杆股票期权的一些特征进行调整或列出实施步骤时间表。

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EVA管理模式相关问题研究

（二）对于企业的不同管理层次应分别时用不同口径的EVA指标，对于生产第一线层次的激励方案，也应考虑特定的价格动因。诸如资本设备效率，存货管理或者劳动生产率等作为依据。

（三）对于获得正常奖金和超额奖金而必须达到的EVA业绩的目标金额可大可小，这取决于高层管理人员对风险的偏好。笔者认为，设计奖励制度是一定要保证参与者理解EVA每增加一元或者每降低一元，他们会受什么影响。例如，公用事业单位和国有企业通常在报酬结构中喜欢相对较低的风险，在设计EVA体系时，风险应比其他行业更适度，至于那些对风险的态度处于另一极端的组织如高科技公司，一定要注意不要建立一种风险过高的EVA体系。企业的经营风险本身就大，在此之上再承担风险，会造成豁出去的态度，这显然不是股东所期望的。

（四）加权平均资本成本的计算。在EVA的计算过程中，往往要利用资产定价模型来计算加权平均资本成本。由于我国证券市场目前还处于发展初期，投机氛围重于投资，属于弱式有效市场，这严重影响了加权平均资本成本的计算。所以，笔者建议在运用基于EVA的奖金制度时暂时不妨用行业的平均收益率来代替用资产定价模型计算出来的资本成本，这样比较可靠。

（五）EVA激励制度以EVA作为唯一的业绩评价指标，单一财务指标在评价管理者的努力程度时明显缺乏全面性，它不能反映出导致财务指标变动的深层次原因。如对于EVA的增加，财务指标本身不能反映这是由于产品质量上升，还是竞争对手退出等原因造成的。如果是外界环境变化导致利润上升，就不是管理者自身努力的结果。因此，在确定奖金数额时，应综合考虑客户的满意程度、市场占有率等非财务指标，以期能对管理者进行恰当的激励，但上述这些指标在总体报酬中所占的权数不应超过25%，否则会稀释EVA的奖励效果。

第五部分 结 束 语

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第五部分 结 束 语

一、EVA管理模式对完善我国企业治理结构的借鉴意义

通过上述分析可以看出，EVA管理系统的基本设计思想就是力求使得经理人员的利益与所有者的利益统一起来，培养经理人员的长期观念，尽可能减少他们的短期行为和会计操纵，从而最终实现股东价值的最大化。作为一种先进的综合管理模式，EVA体系中一整套创新的经营理念对解决我国企业存在的问题有着非常重要的借鉴意义：

第一，把股东的利益放在第一位。股东是企业真正的所有者，无论股东是国家还是其他投资者，他们投资企业的目的是为了取得与其承担的投资风险相对应的投资回报。EVA管理体系正是以这种投资回报为基础，突出体现了现代企业应当具备的最基本的理念：为股东创造最大的价值。而且从长远来看，只有管理者把股东的利益放在第一位，才能使每个个体都最大程度的受益。

由于法律和制度上的许多原因，目前我国许多企业的经营者还没有建立这种理念，有的甚至认为股本融资根本是没有成本的，不少企业盲目扩大投资，而很少考虑其是否能够取得必要的投资回报。随着我国市场经济的最终确立，对于任何投资回报持续低于资金成本的公司，融资成本将会越来越高，筹集资金将会越来越困难，最终必将被收购或破产倒闭。

第二，企业所有权与控制权的统一

EVA管理系统充分体现了―两权一致‖的理念：EVA体系以投资回报为基础，重新发现了管理中最基本的要素，并且按照科学的模式恰当地分配控制权与剩余索取权。在这个体系下，从高级管理人员到一般员工都清楚地知道，增进自己利益的唯一方式就是为股东创造更多的财富，从而自动的调整自己的行为使之与企业经营目标和股东利益相一致，无需设立许多繁杂的制度规定。在EVA体系下，董事会与股东具有利益上的一致性，成为真正意义上的法人代表。

第三，激励机制的效率

建立有效的公司治理的关键，除了设立分权制衡的组织机构以外，还要建立对经营管理者的有效激励约束机制。以激励机制为核心的EVA管理模式很好地实现了―激励兼容‖：它把作为企业行动主体的经营者追求自身利益最大化的

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EVA管理模式相关问题研究

行为有效地统一到创造股东财富最大化的经营行动上来，从而将企业中各主体的逐利行为转化为谋取公司共同利益的公益行动。同时EVA体系又在一定程度上实现了约束兼容：它促使公司管理人员按照股东价值最大化原则自觉规避风险，避免发生侵害股东权益的行为。

目前，我国多数企业的薪酬激励制度主要是年薪制，这在一定程度上刺激了经理人的收入偏好，但是并没有真正起到对经理行为的约束作用。支付给高层管理人员的现金工资基本上不受业绩的影响，其主要原因是在行政任命的组织制度下并没有对经理人员构成―代理权竞争‖这一风险约束。经理人员经营业绩无论好坏似乎都与其自身利益无关。在市场经济发达国家，股票期权是对年薪制的有效补充，但是在中国企业制度与资本市场尚不完善的状况下，股票权作为一种激励机制很难对企业的管理人员产生什么影响。在这种情况下，能否借鉴EVA体系的思路，尽快建立适合我国企业的薪酬激励机制，成为当前迫切需要研究的课题。

二、我国企业引用EVA管理模式需要的条件

（一）宏观条件

1、深化所有制改革，切实实现政企分开

我国国有企业中普遍存在―股东缺位‖的严重问题，国有企业股东的代表往往由直接充任，这必然导致国家作为企业股东丧失其盈利的动机，没有了这个基本前提，就算企业实施了EVA管理，也将形同虚设，难以发挥其效果。

2、建立有效的资本市场和经理人市场

我国的资本市场还有待健全和完善，没有健全有效的资本市场，股东价值的变化根本无法正确衡量，EVA管理模式的有效性也不可能得到验证。在美国，2000年度上市公司的经济增加值与市场增加值的相关性为0.81，在日本，这个数字为0.7，而在中国这一数字为仅为0.1，产生这一结果的原因是多方面的，可有一点是显而易见的，即与成熟市场不同，由于中国证券市场的独特架构，中国上市公司股权结构中包括流通股与非流通股，无论采用流通股本或是总股本来计算MVA都有偏颇，可见，采用经济增加值来分析中国的上市公司还有很长的一段路要走。EVA管理模式的核心是激励制度，有效的激励制度能对经营管理人员起到一定的约束作用，但是光有有效的激励机制是不够的，激励机

第五部分 结 束 语

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制与约束机制配套使用才能更好地发挥作用，促使经理人员尽职尽责的工作。我国的经理人市场尚未建立，还没有形成有效的经理人选择机制，经理人未能暴露在足够的风险之下，没有足够的竞争压力，竞争意识和责任感相对薄弱，这种状况的存在势必会EVA管理作用的发挥。

（二）微观条件

1、企业必须有切实可行的经营战略以及合适的组织结构，EVA才能改善业绩。比如说，如果一家企业缺乏明确的营销目标，产品缺乏合适的定位，对于追寻的顾客群的定义不明确，或者在成本上缺乏竞争优势，或者作为日用品制造商公司无法现实能比竞争对手更好地为顾客服务，在这些情况下单纯实施一套复杂的EVA管理体系不会有很大的用处。企业的组织机能不良，也无法满足EVA的挑战。

2、为了发挥EVA的全部潜力，公司必须采用EVA管理的所有组成部分——衡量系统、财务管理系统和激励制度。简单的衡量EVA却不使用它来指导管理决策，则所作的无外乎是学术上的练习。如果企业仅将EVA的运用局限在个别决策中，EVA很难兴旺成功。

3、EVA奖励方案是绝对重要的，应该尽可能的深入到组织内部。不可否认，金钱报酬是最有力的刺激。最好的奖励方案是上不封顶的，报酬不可避免地会其潜力的发挥，因此也会可能的成就。激励方案中应该包括递延支付机制配以伴随的风险，来保证管理人员不牺牲将来以换取当前的收益。从实际来看，有些公司在实施EVA时并没有实行EVA的奖励方案，这只能是权宜之计，而不是长久的安排，否则会使EVA的管理效用大打折扣。

诚然，EVA管理模式并非十全十美，如有人认为EVA指标过于简单化与理性化，无法提供多方面的信息；没有考虑到无形资本和知识资本的价值及其对业绩动因的评价；无法识别风险；忽视了税后利润与股东利润的区别等。然而，瑕不掩瑜，大量成功的案例已经证明了EVA管理模式的实用性和有效性。学习、借鉴―他山之石‖，深入研究和探索适合我国企业的EVA管理模式对于现代企业目标的确立、深化企业改革和经济的健康良性发展具有重大的意义。

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EVA管理模式相关问题研究

参 考 文 献

一、中文论文：

1、张毅、田莉.2002.通用和可口可乐谁更能创造价值.中国经营报，5-30

2、张爱虎.2002.东风公司全国首家EVA薪酬制度改革探析.中国汽车新网，10-12

3、周长青.2002.EVA业绩评价系统.www.sjd.com，10-12

4、黄栋、谭再刚.2002.基于EVA、MVA的上市公司经营绩效评价.全景网络，4-9

5、逄涛.2002.业绩管理的新观念/新方法—EVA管理. www.sjd.com.cn，10-12

6、杜胜利.2001.基于价值的管理——经济增加值（EVA）.中华财会网（www.e521.com）， 12-30

7、.1994.介绍一种衡量股份制企业经济效益的新方法—附加经济价值规则.财务与会计，8

8、李耀海.2002.EVA管理——一场管理？.企业管理，9 9、张友棠、.2002.基于EVA的年薪制度设计.今日财会在线，10-21

10、杜胜利.2001.企业经营业绩评价的跨世纪思考.工业企业管理，5 11、李耀海.2001.净增值测评企业绩效.21世纪经济报道，10-30 二、中文译著：

1、[美]戴维·格拉斯曼.林榕、龙淼译.2001.EVA:公司治理新标准.《环球管理》，11

2、[美]贝内特·斯图尔特.华彬译.2002.www.e-works.net.cn，6-20

参 考 文 献

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3、[美]AI·埃巴.凌晓东等译.2001.经济增加值——如何为股东创造财富.第1版.北京：中信出版社，58-130

4、丁世艳译.2002.EVA系统中涉及的资本成本.选自《The Quest for Value》

5、[美]约尔·M·斯腾恩、约翰·S·希利、欧文·罗斯.曾嵘、孔宁宁译.2002.EVA挑战—实施经济增加值变革方案.第1版.上海：上海交通大学出版社 三、英文文献：

1、Jan Mouritsen.1998. Driving growth: Economic Value Added versus Intellectual Capital. Management Accounting Research，September:461-482

2、John Hanlon and Ken Peasnell.1998. wall Street’s contribution to management accounting: the Stern Strwart EVA，Financial management

system.Management

Accounting

Research，

September:421-44

3、Stern， J.M， G.B. Stewart and K.H. Chew.1995. The EVA financial management system.Journal of Applied Corporate Finance，October:435-446

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EVA管理模式相关问题研究

后 记

EVA是近十年来西方国家兴起的一种新型财务管理指标，它的意义在于它不仅是一种指标更是一种方法。我国在EVA的理论与实践的研究方面尚处于起步阶段，与外国比相差甚远。加入WTO以后，我国企业面临的是一个竞争更加激烈的市场环境，新的财务管理理论与实践将会得到广泛的研究。本文希望能起到抛砖引玉的作用。由于时间和本人水平有限，论文中难免有欠缺的地方，请各位专家与同学批评指正。

本文的完成，应主要归功于我尊敬的导师陈友邦教授。文章从选题到最后完成都是在他的悉心指导下进行的。他严谨的治学态度将使我终身难忘，谆谆教诲将使我受益无穷。对研究生阶段帮助过我的老师与同学，在此一并致谢。

最后，我要特别感谢我的父母，谢谢他们二十年来对我的关怀与支持，希望我学业的完成能报答他们多年来的养育之恩。

周 妍

2003年11月于东财园

参 考 文 献

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论文题目： EVA管理模式相关问题研究 学科、专业： 会 计 学 硕士生： 周 妍 指导教师：答辩日期：

陈友邦 教 授 2003 年 12 月 日